Evolução do Cenário Econômico
O mês de dezembro foi pautado pelo reforço do comprometimento das autoridades monetárias dos países centrais com o combate à inflação.
Em sua última reunião de 2022, apesar de confirmar a desaceleração do ritmo de altas para 50bp, o Federal Reserve revisou suas projeções para a taxa de juros ao final de 2023 (de 4,6% para 5,1%), e adotou uma retórica surpreendentemente dura, ressaltando sua insatisfação com o mercado de trabalho “excessivamente aquecido”. Ainda, minimizou as leituras mais benignas para a inflação nos últimos dois meses, reiterando a necessidade de se observar “substancial evidência adicional” de progresso. Com isso, deixou em aberto a possibilidade de manutenção no ritmo de altas das taxas de juros em fevereiro, reforçando mais uma vez a intenção de perseverar com as taxas elevadas pelo tempo necessário para garantir a convergência da inflação à meta.
Mas o grande destaque do mês coube ao Banco Central Europeu (ECB), que incorporou por completo seu figurino anti-inflacionário. Além de reconhecer que a inflação na Zona do Euro não deverá retornar à meta de 2% até o final do horizonte de projeção, em 2025, indicou que irá repetir o ritmo de altas de 50bp em sua taxa básica pelas próximas duas reuniões, conduzindo a política monetária para um território “mais restritivo do que o antecipado”.
Esses sinais corroboram nossa avaliação de que os principais bancos centrais não deverão flexibilizar a política monetária em 2023, mantendo as taxas de juros reais nos patamares mais elevados da última década.
Dito isso, do ponto de vista dos mercados de juros, entendemos que as implicações da condução da política monetária no ano que se inicia serão bastante diversas daquelas observadas em 2022. A percepção de proximidade do final do ciclo de altas por partes das autoridades monetárias centrais coloca o balanço de riscos a favor da reversão, ainda que parcial, dos prêmios nas curvas de juros. Isso é particularmente válido para as economias emergentes cujos bancos centrais se pautaram por apertos monetários agressivos, e sinais incipientes de recuo da inflação já se fazem evidentes, como é o caso de Chile e México.
No caso do mercado acionário, entendemos que o cenário ainda é de cautela. Apesar da maior visibilidade com o final do ciclo monetário nos EUA ser um fator potencialmente benigno, assistiremos ao longo do ano a materialização dos efeitos da forte alta de juros sobre a atividade econômica. De fato, sinais de arrefecimento já são visíveis em importantes setores da economia americana, como o consumo varejista, a produção industrial e a atividade imobiliária (esta, em queda forte). Dessa forma, é razoável pensar que em 2023 o mercado de ações deverá substituir o receio da inflação, que marcou o ano de 2022, pelo receio da recessão.
No Brasil, o grande destaque do mês de dezembro foi a aprovação da “PEC da Transição”. Apesar do texto final prever uma expansão de gastos ligeiramente inferior à proposta original, continuamos identificando sérios desafios para o novo governo assegurar uma trajetória de convergência de longo prazo para a dívida pública. Sem cortes de gastos significativos, entendemos não haver solução para o equacionamento do déficit primário, superior a R$ 220 bilhões (2,3% do PIB), previsto no Orçamento 2023, já que o aumento da carga tributária em tal magnitude é um fardo inviável, tanto econômica quanto politicamente.
Por isso, cresce a importância de que o novo arcabouço fiscal, que será apresentado nos próximos meses, contemple medidas concretas, no âmbito das despesas, que permitam sinalizar um compromisso inequívoco com a estabilidade das contas públicas no longo prazo.
Apesar do arrefecimento consistente da inflação nos últimos meses, e dos sinais incipientes de desaceleração da atividade econômica, a falha em produzir tal sinal de credibilidade no plano fiscal, além de pressionar os ativos domésticos, certamente reduzirá o escopo para o Banco Central reduzir as taxas de juros. Assim, não descartamos a possibilidade de que o BC possa vir a ser forçado a promover um novo ciclo de altas, a depender da frustração no equacionamento da dinâmica fiscal.
Estratégia do Fundo
No mercado brasileiro, mantemos um viés negativo em função dos riscos de deterioração do cenário fiscal. Em nosso entendimento, os mercados de ações e juros se configuram como os mais vulneráveis neste ambiente. Entretanto, acreditamos que a dinâmica será marcada por alta volatilidade, com o governo procurando modular a retórica sobre a economia com o objetivo de atenuar o impacto sobre os mercados. Embora desprovida de maior substância, essas ações podem levar a fortes movimentos pontuais de recuperação dos ativos domésticos.
No mercado internacional, se 2022 foi o ano marcado pelo tema das altas de juros, em 2023 deveremos assistir aos efeitos destas altas sobre a dinâmica do crescimento econômico e da inflação. Este fato leva a uma mudança importante na nossa estratégia de juros. Nesse sentido, procuramos posições aplicadas em países avançados no ciclo econômico e que já começam a apresentar algum progresso na batalha contra a inflação. Esse é o caso de Chile, Austrália, Canadá e México. Mesmo nos Estados Unidos, onde o progresso no lado da inflação ainda é mais incipiente, o arrefecimento da atividade deverá levar o mercado a precificar mais agressivamente um ciclo de corte de juros em 2024.
Diante do aumento no risco de recessão global, mantemos posições vendidas na bolsa norte-americana.
No mercado de câmbio, estamos comprados em algumas moedas da Ásia com o objetivo de explorar o tema de reabertura da economia chinesa.
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