Cenário Macro Atual
Desenvolvimentos nos EUA ligados ao Tesouro e ao Banco Central estiveram no centro do debate econômico em agosto. Enquanto o desconforto com a alta dos juros de longo prazo ficou mais evidente, a comunicação do Fed reforçou o enfoque no controle tempestivo da inflação. O conflito no Oriente Médio seguiu atuando como um vetor global inflacionário, enquanto uma série de outros fatores atuam como contrapontos. A resultante dessas forças foi inflacionária, de acordo com os mercados de juros, mas de forma moderada, levando alguns bancos centrais a um “compasso de espera” em suas decisões durante o mês. No Brasil, o acúmulo de sinais de fraqueza cíclica na economia, a melhora da inflação na margem e o maior acirramento da disputa presidencial levaram a uma descompressão moderada dos juros curtos e longos.
A ausência de avanços na resolução do conflito militar entre EUA e Irã manteve pressionados os preços do petróleo e, sobretudo, do gás natural, assim como os spreads de produtos refinados. Esse foi um vetor global relevante no sentido inflacionário. Há, no entanto, alguns fatores na direção contrária. Nos EUA, por exemplo, nota-se uma melhora marginal na tendência do núcleo da inflação, a criação de vagas no mercado de trabalho segue fraca e os dados de renda estão contidos, acompanhados de ganhos de produtividade. Na Europa, por sua vez, em boa parte dos países, ainda não vemos efeitos indiretos significativos sobre a inflação decorrentes da alta da energia; os núcleos de inflação também apresentaram melhora na margem, enquanto algumas pesquisas mostram uma menor probabilidade de repasse de custos pelas empresas e indicadores prospectivos de salários ainda são compatíveis com uma inflação próxima à meta. Em que pesem esses contrapontos, os mercados de juros mostraram que o vetor inflacionário foi dominante de forma geral.
Nos EUA, em um contexto de demanda ainda forte, ainda é muito incerto se o progresso na inflação tem sido suficiente para garantir a convergência à meta ou, dito de outra forma, se as condições monetárias atuais são levemente restritivas ou acomodativas. Além disso, sendo o ciclo de investimentos ligados à tecnologia um dos pilares da demanda atual, há uma discussão sobre a pressão sobre os juros longos, tanto do ponto de vista de uma eventual taxa de equilíbrio maior – como resultado do maior potencial de crescimento – quanto devido ao financiamento desse ciclo via endividamento. Nesse sentido, o mês trouxe dois desenvolvimentos relevantes. O primeiro deles diz respeito a algumas medidas e comunicações pontuais do Tesouro dos EUA, que transpareceram desconforto com a tendência de alta dos juros concentrada na parte longa, que já vinha se desenhando antes de agosto. O segundo foi o discurso de Warsh (presidente do Fed) em Jackson Hole, que decantou a mensagem de maior peso para os dados de inflação em um contexto de mercado de trabalho equilibrado, sinalizando que o progresso na inflação ainda precisa se mostrar mais convincente para evitar uma resposta de política monetária.
Dessa forma, o tema de steepening da curva de juros nos EUA foi central no mês de agosto, e a potencial intervenção do Tesouro acabou trazendo alguns movimentos sistêmicos mais imediatos, como o enfraquecimento do dólar. No entanto, a digestão do discurso de Warsh trouxe um contraponto importante, inclusive do ponto de vista da credibilidade da política econômica. Considerando todos esses elementos, o que observamos no fechamento do mês foi uma alta moderada dos juros e praticamente uniforme ao longo da curva, precificando uma probabilidade significativa de alta de juros nas próximas reuniões e contribuindo para que a inclinação da curva voltasse a níveis próximos aos do início do mês. A desvalorização do dólar foi, em boa parte, revertida, e o ambiente para risco e bolsa seguiu benigno. Vale notar que, embora a inflação implícita no mercado de juros tenha subido durante o mês para prazos curtos, os níveis ainda são compatíveis, de forma geral, com expectativas de inflação ancoradas.
Foi justamente nesse ponto que observamos uma dinâmica menos benigna na Europa: embora as medidas de expectativas de inflação estejam, de forma geral, bem ancoradas, existe uma maior suscetibilidade a essa nova onda de aumentos nos preços do petróleo e do gás. Os mercados traduziram isso em aumento da curva nominal de juros e aumento da inflação implícita em alguns casos, por exemplo, concentrada na parte curta na Zona do Euro e mais generalizada no Reino Unido. Porém, diante dessa combinação do vetor inflacionário global e dos contrapontos citados anteriormente, ainda parece dominar uma postura de espera, mas com viés de alta de juros, como nas decisões dos bancos centrais da Suécia e da República Tcheca em agosto. Da mesma forma, embora esteja cristalizada a expectativa de uma segunda alta de juros pelo ECB em setembro, a expectativa é de que o período posterior seja caracterizado por esse compasso de espera e pela dependência dos dados.
No Brasil, a decisão do Banco Central de seguir cortando a taxa de juros em 25 bps em agosto se deu em um contexto de enfraquecimento cíclico da economia e de indicações de moderação da inflação na margem. Dentre os diversos sinais de enfraquecimento da demanda, destacamos a desaceleração na concessão de crédito e a piora consistente nos indicadores de inadimplência. Concomitantemente, a aproximação das eleições está sendo acompanhada de sinais de maior acirramento na disputa presidencial. À medida que isso tem se traduzido em maior probabilidade de compromisso com ajustes fiscais à frente, houve algum recuo nos juros reais longos, embora eles ainda estejam acima da banda na qual operavam nos primeiros meses do ano.
Posicionamento Família Total | Multimercados
Opp Total FIC FIM | Opp Total Evolution FIC FIM | Opp Market FIC FIM
Opp BTG Previdência FIC FIM | Opp Icatu Previdência FIC FIM
No Brasil, mantivemos posição comprada em NTN-Bs, bem como uma exposição seletiva em ações domésticas, priorizando empresas que aliam potencial de valorização em um cenário de fechamento da curva de juros a níveis atrativos de carrego. Na curva de DI, temos operado com viés aplicador no trecho intermediário, com tamanho sensível ao nível de prêmio observado.
No exterior, mantivemos alocação em uma seleção de empresas que englobam os setores de semicondutores, serviços financeiros e mídia. Entre as estratégias mais cíclicas, iniciamos uma posição vendida em euro contra o dólar, além de posição aplicada no juro mexicano.
Família Income | Renda Fixa Ativa
Opportunity Income FIC FIF RF LP RL
Não houve alterações relevantes de posicionamento durante o mês de agosto. Nas posições aplicadas, mantivemos juros reais longos no Brasil, assim como juros nominais no México, na África do Sul e na parte intermediária de Brasil. A posição tomada em juros nos EUA foi mantida. Entre as posições relativas, mantivemos aplicado no Reino Unido (relativa com tomado na Zona do Euro) e steepening da curva em Polônia.
ÁREA DO CLIENTE
FALE CONOSCO